Search

Petroleum administration can be regarded as a principal-agent problem. The government allocates exploration and production rights to petroleum companies on behalf of the population. The government is the principal and the companies are agents. With the aim of capturing revenue for the state, the government devises a petroleum tax system which takes account of the investment decisions made by the companies, while acknowledging for the fact that the companies may report strategically to the government. An important issue is how tax deductions are to be treated in investment analysis. A discrepancy arises here between assumptions made in some areas of tax theory and the actual investment analyses conducted by the companies. Tax theory has given rise to discussion and controversial tax proposals for the petroleum sector in Norway, Denmark and Australia. It led, for example, to reductions in tax-related depreciation for the Norwegian petroleum industry in May 2013. The article reviews this tax debate and analyses the implications of basing tax design on counter-factual investment behaviour.

Tidsforsinkelser i reguleringsmodellen gjør det nødvendig å kompensere for rentetap som skyldes at avskrivning og avkastning på en investering genererer en forsinket inntektsramme i forhold til en ren ”Rate of Return” (RoR)-basert inntektsramme. Kompensasjon for rentetap skal dekke økonomiske kostnader som ikke er registrert i regnskapet, og er ingen økonomisk gevinst. Tidsforsinkelser kan kompenseres på forskjellige måter, og vi ser på to ulike varianter: engangs justeringsparameter og løpende rentekompensasjon. Vi diskuterer også kort ex post inntektsrammefastsettelse, som fjerner tidsforsinkelsene i reguleringsmodellen, og innebærer at et representativt selskap (gjennomsnittlig effektivt) får inntekter tilsvarende en RoR-ramme. I et reguleringssystem som virker over tid og med vedvarende tidsforsinkelse, må kompensasjonen for tapt rente komme som et tillegg til en inntektsramme som er normalisert til beregnet (forsinket) kostnadsgrunnlag, og ikke som en del av den, slik den gjør i dagens reguleringsmodell. Ved overgang til en ny reguleringsmodell vil normalt også tidsprofilen på beregnede kapitalkostnader, lengden på forsinkelser og kompensasjonsform endres i forhold til foregående modell. Vi ser derfor på overgangseffekter mellom ulike reguleringsmodeller, som kan gi grunnlag for både overkompensasjon og underkompensasjon for allerede gjennomførte investeringer.

En hovedmålsetning ved regulering av nettselskaper i kraftsektoren har vært å gi insentiver til effektiv drift og investeringer. Nettrelaterte kostnader utgjør anslagsvis 80 % av selskapenes totale kostnadsbase. De inkluderer drifts- og vedlikeholdskostnader i tillegg til kapitalkostnader, dvs. avskrivninger og nødvendig avkastning på investert kapital. I denne rapporten foreslår vi at disse kostnadene ses i sammenheng, og at de settes ut fra en normert nyverdi for anlegget. Dette innebærer at nettrelaterte kostnader i størst mulig grad settes uavhengig av selskapets kontrollerbare kostnader, og isteden baseres på en slags beste praksis drift av et normert nett for vedkommende leveringsområde. Vi diskuterer både prinsipielt og praktisk hvordan en slik normering kan gjøres. Vi vektlegger at man kan unngå nåværende unaturlige skille mellom distribusjons- og regionalnett (og regnskapsmessige arbitrære kostnadsfordelinger). Normeringen av nyverdier og drifts- og vedlikeholdskostnader vil således reflektere på en konsistent måte, forskjeller i anleggets sammensetning mhp ulike nettkomponenter. Videre diskuterer rapporten betydningen av å kompensere selskapene for ex post korrigering av overflødig nett og for generell effektivitetsjustering av kapitalverdi og kostnadsnivå.

Denne rapporten diskuterer bruk av normkostnadsmodeller for inntektsregulering av distribusjonsnett i kraftsektoren. Vi er spesielt opptatt av muligheten for å benytte aktivitetsbaserte kostnadskalkyler (”Activity Based Costing” / ABC), men vi diskuterer også mer generelt bruk av strukturelle kostnadsmodeller i inntektsreguleringen. I rapporten presenteres erfaringer med ABC-metoder i ulike regulerte tjenesteytende virksomheter. For regulering av inntekt i nettvirksomheten er relevansen av ABC-baserte systemer i første rekke relatert til aktiviteter drevet av antall kunder. Analyser av kostnader i bransjen viser store variasjoner i disse kostnadene, noe som kan indikere et potensial for denne type reguleringsmodell. Rapporten diskuterer avslutningsvis håndtering av kapitalkostnader i reguleringsmodellen. Dette er av stor betyding uansett valg av reguleringsregime.

Denne avhandlingen undersøker hvilken rolle eierstatusen til et målselskap spiller for reprisingen av sammenlignbare selskaper ved annonsering av horisontale oppkjøp i Europa. Avhandlingen er inspirert av Derrien et al. (2021), som har undersøkt samme problemstilling i USA. Vi tester en hovedhypotese og en tilleggshypotese. Ved å bruke et datautvalg på 303 europeiske oppkjøp i perioden 2003-2019 og 1 293 sammenlignbare selskaper, kommer vi frem til at eierstatusen til målselskapet har en signifikant betydning på reprisingen av sammenlignbare selskaper i samme bransje. Sammenlignbare selskaper opplever en markant positiv reprising i begivenhetsvinduet dersom målselskapet er børsnotert. Dersom målselskapet er privateid, er reprisingen av de sammenlignbare selskapene mer nyansert. Reprisingen er likevel vesentlig høyere rundt oppkjøpsannonsering av børsnoterte målselskaper kontra private målselskaper. Avslutningsvis finner vi at reprisingen av sammenlignbare selskaper er betydelig større i usikre år. Dette viser at år hvor investorer er usikre på de fundamentale verdiene i en gitt bransje, har en dramatisk effekt på reprisingen av sammenlignbare selskaper basert på eierstatusen til målselskapet. Funnene våre er stort sett som forventet. Vi finner at det er en markant positiv reprising av sammenlignbare selskaper ved annonsering av oppkjøp av et børsnotert selskap. Det er også som forventet at differansen i reprisingen er vesentlig større i perioder hvor investorene er mer usikre på fundamentale verdier. Reprisingen ved annonsering av oppkjøp av private målselskaper er derimot ikke slik vi forventet. Her forventet vi at reprisingen skulle være signifikant negativ og vise en negativ trend. Oppgavens begrensinger knytter seg i stor grad til datagrunnlaget og datainnsamlingen. Ideelt sett skulle vi hatt utvidet tidsperioden for å inkludere enda flere oppkjøp. Det kunne også ha styrket oppgaven dersom vi hadde inkludert flere sammenlignbare selskaper for hvert oppkjøp. nhhmas

Denne studien undersøker om det eksisterer en grønn premie i førstehåndsmarkedet i Norge og Sverige. En grønn premie er definert som forskjellen i kredittpåslaget mellom en grønn og en lignende konvensjonell obligasjon. For å undersøke om det eksisterer en grønn premie i det norske og svenske obligasjonsmarkedet benytter vi matchingmetoden. Ved å studere 120 flytende og 48 faste rentelån, studerer vi forskjeller i grønne premier mellom obligasjonsmarkedene i perioden 01.01.2017 til 31.12.2021. Analysen finner marginale grønne premier, der grønne låntakere har oppnådd bedre rentebetingelser enn konvensjonelle låntakere i både Norge og Sverige. Den grønne premien er 2.9 basispunkter høyere i Norge sammenlignet med Sverige, og indikerer at norske låntakere har oppnådd bedre lånevilkår. Sammenhengene er små og er ikke statistisk signifikante. Oppgaven tar videre et dypdykk og studerer hvilke faktorer som kan forklare utviklingen mellom markedene i Norge og Sverige. Begge landene har vært pådrivere av det grønne obligasjonsmarkedet, men har imidlertid hatt ulike vekstrater. Gjennom dybdeintervjuer med nøkkelaktører i obligasjonsmarkedet, identifiserer vi fire årsaker som kan forklare utviklingen mellom markedene: Myndigheter og finansinstitusjoner har (l) vært mer involvert i den bærekraftige omstillingen i Sverige og drevet det grønne obligasjonsmarkedet fremover. Det har (2) vaert ulik dynamikk i tilbud og etterspørsel mellom markedene, der Sverige har hatt en høyere etterspørsel og et bedre tilbud av grønne obligasjoner. Norge har (3) vart mindre posisjonert i kronemarkedet og mer i euromarkedet, mens Sverige har vært mer posisjonert i det svenske kronemarkedet og mindre i euromarkedet. Det har (4) vaert ulike insentiver mellom markedsaktørene i Norge og Sverige, der Sverige har blitt drevet frem av insentiver knyttet til konkurranse og markedsføring hos utstedere og investorer. nhhmas

Som en følge av Russlands invasjon av Ukraina 24. februar 2022, har investorsentimentet for olje- og gasselskaper i utviklede markeder sett en signifikant endring. Funnene i oppgaven viser at investorer betaler relativt mer for olje- og gasselskaper etter krigen sammenliknet med før krigen. Primært er endringen i investorsentimentet drevet av måten krigen har endret etterspørselsbildet etter ikke-russisk gass på kort og mellomlang sikt. Funnene indikerer at investorer har fått en økt oppfatning om en tregere energiovergang og forventer større fremtidige kontantstrømmer for olje- og gasselskaper i utviklede markeder. På den andre siden finner vi gjennom analyser av relativ idiosynkratisk risiko tegn til at investorer priser inn en høyere overgangsrisiko etter krigens utbrudd, noe som kan skyldes økt klimapolitisk usikkerhet. Videre finner vi at effekten av Ukraina-krigen på olje- og gasselskapene sin meravkastning er større i ikke-europeiske utviklede markeder sammenliknet med i Europa. Forskjellene indikerer at investorene priser inn en relativt raskere overgang til fornybare energikilder i Europa. Dette kan skyldes REPowerEU som har garantert for enorme investeringer i fornybare energikilder for å sørge for Europas energisikkerhet. I tillegg har det blitt gjennomført betydelige investeringer i LNG-infrastruktur for å øke importen av LNG fra ikke-europeiske selskaper på mellomlang sikt. nhhmas

This thesis investigates whether the excluded companies from the Norwegian Government Pension Fund Global (“GPFG” - “The Fund”) investment universe delivers superior excess returns (alpha). The ethical-based exclusionary screening of the GPFG, as the world’s largest stock owner and one of the most transparent sovereign wealth funds in the world, provides a sample of stocks that face widespread exclusions by other institutional investors. We construct sub-portfolios based on criteria for exclusion, if companies belong to developed or emerging markets, and economic sector affiliation. The performance implications of these portfolios are investigated from September 2005 to August 2022. In our performance regressions, we apply the Fama-French five-factor model to estimate superior excess returns (alphas) and to control for possible differences in risk exposure between the excess returns of sub-portfolios and the market index used by the GPFG. We find statistically significant and positive alpha estimates of 19 out of 26 sub-portfolios. The results of this thesis indicate that companies excluded based on their products delivers superior excess returns, and the outperformance cannot be explained by sector-specific effects. Altogether, our findings are in line with previous research suggesting that exclusionary screening harms financial performance in this period, and thus the GPFG as a responsible investor are sacrificing financial returns. Our analysis suggest that the Fund has had a loss of USD 8.24 billion from 2005 to 2022. We note that the findings of this paper may be affected by the methodological choice. nhhmas

Denne oppgaven har som formål å vurdere fremtiden til SPACs i det amerikanske kapitalmarkedet. For at SPACs skal kunne bli et reelt alternativ til tradisjonelle børsnoteringer identifiserer oppgaven at det må gjennomføres strukturelle endringer. Vi betrakter det amerikanske markedet fra januar 2010 til november 2022. Funnene viser at en SPAC-notering er tregere og dyrere enn en tradisjonell IPO. I tillegg ser vi at selskaper som velger å noteres gjennom en SPAC-fusjon i snitt oppnår en høyere multippelprising enn de som noteres gjennom en IPO. Videre har vi sett at avkastningen ved å investere i SPACs er avhengig av hvilken strategi og tidshorisont som benyttes, samt hvilken del av transaksjonen og hvilket instrument som vurderes. Generelt har vi observert at SPAC-investeringer i tiden frem til en fusjon gjør det bedre enn investeringer i perioden etter. Fra januar 2016 til november 2022 ville en investering i units og aksjer tilknyttet SPACs underprestert både S&P 500 og Russell 2000. Videre ser vi at en oppgang i yielden til 10-års amerikanske statsobligasjoner og markedsprising gitt ved P/E Shiller har en negativ påvirkning på avkastningen. I tillegg har vi observert at et marked preget av høy volatilitet, lav yield og en høy markedsprising er fordelaktig for antall SPACs som etableres. Videre viser oppgaven at warrants tilhørende SPACs oppnådde en abnormal avkastning innenfor et 20-dagers tidsrom rundt reguleringsforslaget SEC fremmet 30.mars 2022. Følgelig kan det betraktes som at markedet oppfattet forslaget om sterkere regulering som positivt. Videre vurderer oppgaven fremtiden til SPACs gjennom en kvalitativ analyse. Den tar hensyn til eksisterende litteratur, foretatt analyse og diskusjoner med fagpersoner. Analysen viser at SPACs kan se økte fusjoneringskostnader og strengere reguleringer i fremtiden. Markedsvariabler vil også fortsette å påvirke SPAC-aktivitet og avkastning. Det påpekes imidlertid at økt regulatorisk granskning fra SEC kan bidra til å redusere useriøse aktører og øke transparens i bransjen. Økte reguleringer kan også føre til at SPACs blir mindre attraktive for enkelte aktører, som tilretteleggere, men dersom SPACs klarer å tilpasse seg, vil de fortsette å ha en rolle i det amerikanske kapitalmarkedet i fremtiden. nhhmas

In this thesis we examine the relationship between leverage and firm value for 31 listed Nordic real estate companies for the period Q1 2006 to Q2 2021. We use enterprise value to invested capital (EV/IC) as a measurement of firm value, which will be the dependent variable throughout the analysis. Further, we have split the leverage component of each company in two ratios: i) Long-term debt to total assets (LTD), and ii) Short-term debt to total assets (STD). Both ratios are measured in terms of book values. Additionally, to analyse a potential non-linear relationship between the debt-ratios and firm value, we have included a squared term for i) and ii). The relationship between these four independent variables and EV/IC will be the main point of interest in this thesis. We motivate our thesis theoretically in view of the trade-off theory and the information asymmetry theory. Based on a multiple regression model using fixed effects estimation, we identify a strictly concave relationship between long-term debt and EV/IC. Our results indicate that listed Nordic real estate companies benefit from long-term debt to a certain extent. Although, high LTD ratios are value deteriorating as our results show that the squared term of LTD is negatively associated with firm value. Our empirical findings further suggest a convex relationship between short-term debt and firm value. We find market valuation of listed Nordic real estate companies to be significantly related to most of the chosen independent variables. In specific, we find EV/IC to have a significant relationship with the following variables: LTD (+), LTD Squared (-), STD (-), STD Squared (+), tangibility (+), size (+), growth (-), and the global financial crisis (-). Based on our empirical evidence, we find that that both the trade-off theory and information asymmetry theory have useful explanatory power in describing the relationship between LTD and firm value. Meanwhile, we find that the applicability for of our theoretical framework comes to short in predicting the relationship between STD and firm value. nhhmas

While the net returns provided by Private Equity (PE) funds to its investors is a debated topic in relation to diminishing alpha and justification of fees and other fund expenses, we seek to determine if PE ownership has a positive impact on the operating performance of Norwegian portfolio companies. Additionally, we seek to identify potential operating performance differences between industry specialized and generalist PE managers and between deal types (source of entry). By applying an extensive and unique dataset consisting of 214 Norwegian buyouts occurring between 2000-2015, we find that PE in Norway generates a significantly higher growth in sales and EBITDA compared to companies not backed by PE. We also identify improvements in working capital efficiency. However, we find no evidence of improvements in operating profitability (ROA). Examining the subcomponents of ROA provides some evidence of improvements in asset turnover which are offset by a negative development in margins. Our findings do not support a positive industry specialization effect. Examining deal types, we find evidence of improvements in margins and operating profitability for public buyouts, also relative to private-to-private buyouts. In contrast, private-to-private buyouts appear to be more growth-oriented, clearly outperforming their benchmark in sales growth. The overall findings imply that revenue and EBITDA growth appears to be the main focus and driver behind value creation in Norwegian portfolio companies, rather than cutting costs and focusing on margins. Our findings also suggest that PE ownership provides advantageous differentiated support for growth and expansion buyout candidates (typically private companies) and for margin improvement buyout candidates (typically public companies). nhhmas

Masteroppgaven undersøker hvorvidt bedrifters bærekraftsegenskaper påvirker selskapers aksjeavkastning og risikofaktorer i etterkant av covid-19-utbruddet. Studiens datagrunnlag strekker seg fra andre kvartal 2020 til og med tredje kvartal 2021, og tar utgangspunkt i amerikanske og europeiske aksjemarkeder. Aksjemarkedene er avgrenset til større børsnoterte selskap blant annet for å bedre datagrunnlagets transparens. En ekskluderingsmetodikk er tatt i bruk for å konstruere aksjeporteføljer med henholdsvis høye og lave ESG-scores. Porteføljene er grunnlaget for analysens lineære regresjoner av månedlig risikopremie mot kapitalverdimodellens markedsfaktor. Fama French femfaktormodellen er også brukt for å ta hensyn til potensielle ulikheter i porteføljenes faktoreksponering. Det overveiende funnet er at selskapers bærekraftsegenskaper ikke resulterer i meravkastning for våre konstruerte porteføljer. Funnet er entydig for oppgavens to modeller og aksjemarkeder. Videre ble det gjort funn i forbindelse med porteføljenes risikofaktorer. For det amerikanske aksjemarkedet ble porteføljer med henholdsvis høye og lave ESG-score observert med lavere og høyere volatilitet relativt til den amerikanske markedsindeksen. Det motsatte var tilfellet for det europeiske aksjemarkedet. Avslutningsvis konkluderer masteroppgaven med at en investor kan ta hensyn til selskapers bærekraftsegenskaper uten at det påvirker den risikojusterte aksjeavkastningen. Det er likevel verdt å merke seg at bærekraftsegenskapene vil kunne påvirke investeringens risikofaktorer. nhhmas

Denne oppgaven har som formål å besvare hvorvidt det er gunstig og behov for å innføre SPACs i Norge. Oppgaven finner at SPAC burde innføres, og at markedet deretter kan avgjøre om noteringsmekanismen får bli. Vi studerer amerikanske og europeiske SPACs mellom 1.januar 2017 til 1. desember 2021. Funnene viser at amerikanske SPACs har prestert dårligere enn aksjeindeksene Russel 2000 og S&P Smallcap 600 Growth. Imidlertid presterer europeiske SPACs bedre, og vi argumenterer for at prestasjonen kan forklares av strengere reguleringer. Videre finner oppgaven at både median og gjennomsnittlig SPAC warrantstørrelse er mindre i 2021 enn 2020. Litteraturen viser at mindre warrants i kombinasjon med færre innløsninger vil resultere i høyere avkastning for ikke-innløsende aksjonærer. Oppgaven argumenterer for at det er tidlig å avslå SPACs grunnet potensialet for strukturforbedringer, samt at det må innføres gjennom et regelverk inspirert av europeiske land. Slike regler kan være krav angående innløsning, fortjeneste for sponsorer eller notering på eget segment, slik som blir praktisert på henholdsvis Nasdaq Stockholm og Euronext Growth Amsterdam. Videre finner oppgaven at aktiviteten på Euronext Growth ikke reduserer behovet for en ny, effektiv noteringsmetode. Vi sammenligner bransjesegmentering på Growth med SPACs, skaper oversikt over aktivitet og studerer kursutvikling på Growth. Basert på dette finner vi at avkastning og investorvern ikke nødvendigvis er bedre på Growth sammenlignet med SPAC. I tillegg argumenteres det for at notering på Euronext Growth kan omfatte andre selskaper enn de som ville blitt notert gjennom en SPAC, samt at dagens høye aktivitet kan være kortsiktig. SPACs kan også bidra til vekst og utvikling i det norske markedet gjennom kapital fra utlandet og kompetanse fra sponsorer. Derfor burde Norge innføre SPAC inspirert av europeiske reglement, og deretter la markedet være faktoren som avgjør om noteringsmekanismen får bli. nhhmas

Denne masterutredningen har foretatt en strategisk gjennomgang av aluminiumsselskapet Norsk Hydro ASA (‘Hydro’). Hovedformålene med oppgaven er å utforske Hydros opprinnelse og historie sett fra et finansielt perspektiv, hvilke finansielle og strategiske utfordringer selskapet står ovenfor i dag, samt en redegjørelse av hvordan selskapet kan ta gode strategiske beslutninger videre for å håndtere utfordringene. Utredningen utgjør fem deler, der den første delen tar for seg historien om hvordan Hydro gikk fra å være et industrikonglomerat, til senere å bli spisset til det eneste globale fullintegrerte ikke-kinesiske aluminiumsselskapet på tvers av verdikjede og markeder. Her beskrives hvordan statlig eierskap med tilhørende dype lommer kan ha ledet til Hydros kritikkverdige kapitalallokeringer og relativt dyre oppkjøp sett i ettertid. Den andre delen tar for seg aluminiumets verdikjede og bransjekarakteristika som en svært kapitalintensiv næring med langsiktige kapitalinvesteringer, og Hydros posisjonering som en topp tre spiller globalt innenfor de fleste segmenter. Denne delen har til hensikt i å gi leseren nyttig innsikt i bransjens drivere for lønnsomhet, der også Kinas inntog de siste tiårene har intensivert konkurransen i disfavør Hydro. I del tre presenteres Hydros svake avkastning på sysselsatt kapital den siste tiårsperioden på omtrent halvparten av selskapets totale kapitalkostnad på 9%. Analysen viser svak lønnsomhet som et resultat av feilslåtte kapitalallokeringer i tillegg til selskapets posisjonering mot sluttmarkeder med lave marginer og sterkere konkurranse fra Kina. Videre tar analysen for seg konkurrentsammenligninger der vi visualiserer hvilket justert driftsresultat før avog nedskrivinger per solgte tonn aluminium de ulike spillerne i hvert segment oppnår. De oppnådde resultatene viser sammenheng med posisjonering, som danner grunnlaget for vår anbefaling om å posisjonere Hydro ytterligere mot gjenvinning, bil- og drikkeboksindustrien. Den fjerde delen handler om bærekraft og hvordan Hydro har komparative fortrinn i produksjonen fra vannkraft, som kan bli fordelaktig ved strengere krav fra EU, dersom vannkraft klassifiseres som bærekraftig. Til slutt diskuteres alternative strategiske grep der anbefalingen er å splitte oppog nedstrøm til to uavhengige selskaper for å bedre håndtere ulike risikoklasser. Vannkraft er også vurdert skilt ut for å realisere skjulte verdier, med et prisanslag på 30 milliarder NOK. nhhmas

In this thesis, we examine the relationship between passive ownership in the Norwegian stock market and the liquidity and price efficiency of the underlying stocks. We suggest that a shift from active to passive investing should be associated with a decrease in the liquidity of individual stocks, as more shares are held in long-term deposits and more trading is executed on a non-fundamental basis. The same shift, in addition to a reduction in liquidity and an increase in the trading of stocks in large baskets, should all lead to a decrease in the price efficiency of the underlying stocks. In our analysis, we utilise a panel of 214 publicly listed Norwegian stocks in the period from 2000 to 2020, with monthly ownership and daily financial market data on the stock-level. We find a negative relationship between changes in the passive ownership of a stock and contemporaneous changes in its liquidity. The effect is smaller for larger stocks, which could explain why we find a larger effect than the existing literature using our sample of relatively illiquid Norwegian stocks. Further, we document a negative relationship between changes in passive ownership and changes in price efficiency, as measured by return synchronicity. We find that the effect is smaller for larger firms. Taking into account our sample of relatively small firms, the effect is still small relative to the existing literature. This could be explained by the frequent trading of stocks in baskets by ETFs, which is less prevalent in the Norwegian market. Keywords – Passive Investing, Liquidity, Price Efficiency, Asset Management nhhmas

I tråd med voksende bevissthet rundt bærekraft, har temaet havnet i søkelyset til både næringslivet og finanssektoren. I denne masteroppgaven undersøker vi sammenhengen mellom selskapers prestasjon innen bærekraft og deres finansielle resultater gjennom følgende problemstilling: Kan investorer forvente å oppnå meravkastning og bidra til bærekraft ved å ta i bruk ESG-scores i deres porteføljekonstruksjon? Vi undersøker spørsmålet ved å danne aksjeporteføljer av selskaper oppført på børser i Nord-Amerika og Europa i årene 2015 til 2019. Porteføljenes dannes etter tre utbredte strategier som tar hensyn til ESG-scores i aksjeplukking, med bakgrunn i forskning: negativ screening, ESGtilt og ESG-momentum. Vi konstruerer porteføljer både på basis av overordnede ESGscores, samt scores innen de individuelle kategoriene miljø, sosiale forhold og selskapsstyring. Vi gjennomfører lineære regresjoner av porteføljenes månedlige risikopremie mot markedsfaktoren fra kapitalverdimodellen, samt størrelses- og verdifaktorene fra trefaktormodellen til Fama og French. Det overveiende funnet er at disse porteføljene basert på ESG-scores ikke gir signifikante mer- eller mindreavkastninger. Kun i et fåtall av porteføljene basert på ESG-momentum finner vi signifikante mindreavkastninger. Disse forsvinner imidlertid ved inklusjon av størrelses- og verdifaktorene i regresjonsmodellen. Våre funn står i kontrast til forskningen til blant annet Statman og Glushkov (2009) og Nagy, Cogan og Sinnreich (2013) som finner signifikante meravkastninger ved slike porteføljer i perioden 1992 til 2012. Vi presenterer en tolkning av dette avviket gjennom en læringseffekt foreslått av Nagy, Cogan og Sinnreich (2013): Ifølge disse forskerne oppnås meravkastningen som følge av en midlertidig feilprising av den langsiktige risikoen som berøres av selskapers ESG-score. Denne feilprisingen vil forsvinne ettersom markedet lærer å prise betydningen av ESG bedre. Våre funn kan støtte at slik læring har funnet sted, og at meravkastningen har avtatt. Porteføljene oppnår imidlertid bedre gjennomsnittlige ESGscores enn utvalget som helhet. Overordnet konkluderer vi derfor at det er mulig for investorer å ta hensyn til bærekraft uten at dette går på bekostning av avkastning. nhhmas

This paper examines if Equinor can achieve a similar success as Ørsted did when it became the world’s first energy company to transform its energy output from fossil-based to renewables-based. This assessment is done through identifying the critical factors that enabled Ørsted’s success and discussing whether these same critical factors still carry the characteristics demonstrated throughout Ørsted’s transformation in Equinor’s impending transformation. The disclosing of the critical factors that enabled Ørsted’s success is conducted through a project-by-project analysis of the company’s offshore-wind projects relevant to its transformation. Here, we calculate the weighted average lifecycle IRR (LCIRR) of Ørsted’s entire offshore-wind portfolio to use as a foundation to seek out the drivers behind all aspects of IRR, i.e., revenue, costs, and investments, that contributed to the company’s success. Our analysis reveals that the root cause of Ørsted’s success was its first-mover advantage in offshore wind, as this permitted it to leverage the critical factors of strong governmental support to secure high and stable revenues, early-on know-how to reduce costs and an effective funding strategy to accelerate the growth of the company’s offshore-wind portfolio. By calculating the LCIRR of Equinor’s offshore-wind portfolio and analysing the characteristics of each critical success factor, we reveal that Equinor’s transformation will not achieve a similar success to Ørsted’s. A key finding is that the LCIRR of the relevant projects to Equinor’s transformation will be lower than that achieved by Ørsted. Consequently, in suggesting what Equinor may do to exploit the full potential of the company’s expansion in offshore wind, we look to the required returns. In this context, we find that Equinor currently does not benefit from the ESG investor sentiment and suggest that the company should do a spin-off to fully capitalise on its transformation from black to green. nhhmas

This paper examines the stylised facts concerning stock price dynamics around seasoned equity offerings, using a sample of 463 seasoned equity offerings made on the Oslo Stock Exchange between 2000 and 2018. We introduce the ex ante stated use of proceeds as a differentiating variable to test various branches of the capital structure theory. Our main findings emphasise the importance of asymmetric information and agency issues in equity offerings, contradicting the more rationale explanations of the well documented “new issues puzzle”. Stocks of SEO firms exhibit on average abnormal announcement returns of - 4%, with a subsequent abnormal performance of -10% per year over a three-year period. We conclude that investors systematically underestimate, but correctly show the direction of valuation effects upon the announcement of equity offerings. While we do not preclude that mispricing is a partial determining factor of the security choice, we suggest that firms choose the least costly way of financing by utilising periods where the accessibility to capital is better, which appear to be associated with overly optimistic market expectations. Furthermore, the ex ante stated use of proceeds helps to differentiate issuers with better postoffering prospects. We show that the market correctly incorporates new information revealed upon the announcement when proceeds are raised to fund specific investments. Conversely, our results indicate that the apparent timing motive generally is restricted to issuers disclosing vague investment plans or those who leave the filings ambiguous. These issuers seem to take advantage of “windows” where the investor sentiment is especially strong, and subsequently suffer from too optimistic market expectations. However, the underperformance is documented to be most severe for issuers of distressed equity, which appear to raise funds during prolonged market downturns and consequently fail to satisfactorily turn around the performance of its existing assets in place. Our findings are economically important in the sense that the disclosed information on the intended use of proceeds is publicly available upon or prior to the offerings. This means that investors can use ex ante information to get valuable insights into the future stock performance of the issuing firms. nhhmas

Since 1985, the U.S. market has been facing an increase in merger and acquisition activity. In addition to detect potential determinants of M&A success, this thesis does not only examine the short-term performance of acquirers and targets, but it also determines the long-term M&A performance of U.S. acquirers across all industries. With a sample of 1,288 M&As between 2002 and 2015, we found negative short-term abnormal returns to acquirers using the cumulative abnormal return method. However, since target shareholders gain significantly higher abnormal returns, M&As create value overall from a short-term perspective. Acquirers’ negative short-term abnormal returns persist in being negative over the long-term analysis. The buy-and-hold abnormal return method in event-time reveals significant value destruction of 25.8% over a three-year investigation period. Also, the study detects a significant impact of the acquirer´s and target ´s price-to-book ratio, method of payment, relative profitability, and deal rationale on the long-term post-acquisition performance. However, the influence of relative size is inconclusive and could not ultimately be determined in this study. Lastly, the acquisition attitude (friendly vs. hostile) and cross-border transactions provided no evidence of affecting deal success. nhhmas

This thesis analyzes characteristics of the Oslo Stock Exchange (OSE) in the time period 1961-1989. Furthermore, this thesis extends the literature concerning the research on the P/B anomaly in the Norwegian stock market by investigating the relationship between the P/B ratio and future realized stock returns. The anomaly is heavily researched in other markets. Similar studies have also been conducted for the OSE after 1980. We extend the research of the anomaly with additional 19 prior years. The analyses are based on a self-assembled data set, supplemented with existing market values and stock prices. Considering the characteristics of the OSE, both the market value and invested capital grew rapidly throughout the observed period. Key indicators, like the debt ratio, return on equity, price-book and price-earnings, have also been analyzed, and we find that the ratios historically reflect market factors and events. In our analysis, we find a significant link between the contemporary P/B and the future long-term stock return. However, when we control for company size (market value), risk (debt ratio), profitability (ROE) and a 5-year lag of the long-term return, the significance diminishes. Further, we identify that the P/B effect can be explained by differences in firm size (the size effect). The similar relationship is researched through a portfolio analysis, where we compare the future return of a portfolio consisting of low P/B firms and the future return of a portfolio consisting of high P/B firms. Despite the equally-weighted low P/B portfolio providing a significantly higher future return, the superior gain disappears when comparing the future return of the value-weighted portfolios. These results provide further support for the size effect. nhhmas

I denne masterutredningen forsøker vi å finne optimal aktivaallokering i norske innskuddspensjonsporteføljer gjennom en kombinert litteraturstudie. Vi analyserer 15 litteraturstudier for porteføljevalg og setter dette i sammenheng med håndteringen av norske innskuddspensjonsporteføljer i praksis. Basert på litteraturanalysen og drøftelsen av særnorske forhold finner vi at norske innskuddspensjonsporteføljer bør være fullt investert i aksjer gjennom store deler av livet. I praksis observerer vi at privatpersoner og arbeidsgivere har lav kunnskap om innskuddspensjon. Kun 5-6% av nordmenn endrer aktivaallokering bort fra standardprofilen de blir tildelt ved oppstart av pensjonsordningen. Arbeidsgivere overlater i stor grad håndtering av innskuddspensjon til livselskapene, som gir livselskapenes anbefalte standardprofil avgjørende betydning. De største livselskapene i Norge anbefaler typisk aldersjusterte profiler med 10080% aksjeandel frem til 40-årene og deretter en gradvis reduksjon til 30-20% ved pensjonsalder. Vår konklusjon og endelige anbefaling er at livselskapene bør betydelig øke aksjeeksponeringen i sine anbefalte standardprofiler. nhhmas

We predict daily out-of sample directional movements of the constituent stocks of the Oslo Stock Exchange Benchmark Index (OSEBX) using Long Short-Term Memory (LSTM) net works, benchmarked against other machine learning and econometric techniques. Our results unambiguously show that the LSTM model outperforms all benchmark models in terms of pre dictive performance. When testing simple long trading strategies utilizing the predictions, we find that the LSTM model outperform all other methods with a Sharpe ratio of 3.25 prior to transaction costs from 1999 - 2017. In comparison, the OSEBX had a Sharpe ratio of 0.30 over the same period. We find that the LSTM model seems to follow a short-term mean-reversion strategy. While seeing somewhat diminishing excess returns in the last years, the excess returns are still present in the three latest years, which differs from similar studies on other indexes where the excess returns have been found to be absent in recent years. When total transaction costs are implemented we see that the excess returns are lost in the bid-ask spread. Training the model on spread-adjusted returns and imposing advanced strategies leads to a modest Sharpe ratio of 0.37 over the whole period. Even though the trading performance after total transaction costs is not statistically significant better than the OSEBX, we see that LSTM networks have predictive properties that can make it a great tool and complement to other trading strategies. nhhmas

This Master’s thesis extends the existing literature on the accrual anomaly, first documented by Sloan (1996), by investigating its existence in the Norwegian and Swedish stock markets. First, we look at whether the persistence of earnings performance is decreasing in the magnitude of the accrual component of earnings and increasing in the cash flow component, where we find that accruals are a less persistent measure of future earnings than cash flow. Next, we investigate whether investors are aware of the lower persistence attributable to accruals or if they naïvely look to earnings without consideration of its components. Our findings here do not yield significant results, which means that we cannot conclude that the naïve investor hypothesis holds. Last, we test whether it is possible to gain abnormal return by taking a long position in the stock of firms with a relatively low level of accruals, and a short position in those with a relatively high level of accruals. We find that the long-short strategy yields an abnormal yearly return of 7.0%. Further, we test the hypotheses for the Norwegian and Swedish data separately, as well as base the trading strategy on different components of accruals. We find that a long-short strategy based on non-current operating accruals yields an abnormal yearly return of 12.4% for Norway, while for Sweden, the findings suggest that an investor could gain an abnormal yearly return of 9.7% when basing the long-short strategy on both current and non-current operating accrual. Next, we find a significant difference before and after 2005 in Norway, which marks the transition from GAAP to IFRS, where the results suggests that, after 2005, the accrual anomaly is not present at the Oslo stock exchange. In Sweden however, we do not find such a difference. nhhmas

nhhmas

Following the 2014 oil price plunge, a large number of offshore firms have suffered from financial distress. Significantly lower revenues, combined with high debt levels has impaired oil-related industries’ debt-servicing capabilities. As a result, many firms have defaulted on their debt obligations, sending the industries into a comprehensive wave of financial restructurings. In this thesis, we delve into the resolution of financial distress between 2013 and 2017, for firms that are financed through Norwegian capital markets, with the purpose of understanding the drivers, as well as the implications, of different restructuring outcomes. The sample consists of 27 financial restructurings, involving debt restructuring and/or equity issues aiming to alleviate the mismatch between current debt obligations and available liquid assets. We evaluate the contributions of banks, bondholders, and shareholders in each case, and elaborate on deviations from the absolute priority rule. Further, we assess the financial state of the firms pre and post restructuring, including a view on what the firms can expect going forward. Moreover, we put extra emphasis on the attractiveness of being a shareholder through the restructuring processes. Building on insights from key stakeholders and publicly available information, we show that resolution of financial distress varied significantly between cases. Still, certain trends were evident. Banks, being a large and powerful senior secured creditor, opted to extend maturities, while showing reluctance to incur losses on the outstanding. Conversely, both secured and unsecured bondholders providing senior debt were often converted to equity and/or partially redeemed in cash, while suffering significant losses. Further, new equity was often issued, mostly through private placements from the largest owners. As such, existing shares were greatly diluted. Finally, the share prices have taken a beating through the processes, although there are large differences between the cases. Yet, participating in the equity issues generally has proven to be profitable, due to significant discounts. nhhmas

I denne utredningen tar vi for oss annonseringseffekten av SCRIP-utbytteprogrammer og Statoils implementering av SCRIP for utbyttet i fjerde kvartal 2015. Hensikten med denne utredningen er å finne ut om det foreligger unormal avkastning ved annonseringen av at selskap ønsker å tilby SCRIP (utbytteaksjer). Vi tar for oss 33 ulike SCRIP-annonseringer i perioden 2000-2016 på den britiske børsindeksen FTSE All-Share. Samtidig ønsker vi å undersøke hvilke implikasjoner SCRIP-programmet har for Statoils finansielle situasjon. Vi estimerer effekten av SCRIP-annonseringer ved å gjennomføre en begivenhetsstudie, hvor vi beregner unormal avkastning i aksjemarkedet for de aktuelle selskapene. Vi finner ingen signifikant effekt på annonseringsdagen, men estimert verdi er marginalt positiv. Da SCRIP programmer har tilsvarende trekk som en reduksjon av kontantutbytte, er dette resultatet noe overraskende. Årsaken til dette ligger i at utbyttereduksjon tradisjonelt er forbundet med negativ unormal avkastning. SCRIP virker derfor å sende signaler til markedet om at selskapet ønsker en opprettholdelse av utbytte, og man unngår de negative signalene forbundet med et utbyttekutt. Videre antyder resultatene at selskapene som tilbyr SCRIP er større, har svakere inntjening, dårligere kontantdekning for kortsiktig gjeld og reinvesterer mer enn kontrollgruppen det året de annonserer SCRIP. Vi mener disse resultatene indikerer at SCRIP benyttes av selskap med midlertidig inntjenings- og likviditetsproblemer, som ønsker å oppfylle utbytteforpliktelsen samtidig som de opprettholder finansiell fleksibilitet for å betjene gjeld og fortette å investere. I tilfellet for Statoil vil et SCRIP-program kunne gi betydelig større tilgang på kortsiktige finansielle midler til å dekke fremtidige forpliktelser og investeringer. Dette vil igjen kunne gi bedret troverdighet i obligasjonsmarkedet og øke tilgangen til fremtidig ekstern finansiering for selskapet. På bakgrunn av argumentene i utredningen virker en implementering av et SCRIP-program å være rasjonelt i Statoils tilfelle. nhhmas

Denne masterutretningen kvantifiserer valutarisikoen i Gjensidige og tester ut den optimale metoden for å sikre stabil overskuddskapital i selskapet. Gjensidige endret valutastrategi fra og med tredje kvartal 2015 til å sikre stabil overskuddskapital for å opprettholde A-rating i henhold til Standard & Poor`s-modellen. Tidligere hadde de som mål å sikre egenkapitalen i konsernet. Analysen går ut på å teste ut Gjensidiges nåværende strategi for sikring av overskuddskapital og øvrige nøkkeltall sammenlignet med andre metoder. For å besvare problemstillingen ble det først brukt et eksplorativt design og dermed kvalitativ metode, for så å ta i bruk en mer kvantitativ tilnærming. Teoridelen tar for seg den teoretiske bakgrunnen for problemstillingen: Hvordan påvirkes Gjensidiges overskuddskapital og andre nøkkeltall av valutaendringer, og hvordan skal de sikre seg mot det? Sammenhengen mellom valutarisiko og tilgjengelig kapital i Gjensidige er at tilgjengelig kapital svinger som følge av valutaendringer i de utenlandske datterselskapene og filialene. Analysen har forsøkt å kartlegge i hvilken grad valutaendringer slår ut på nøkkeltallene, og dermed hva som ville ha vært konsekvensen av å ikke ha noen tiltak mot risikoen. Funnene fra denne analysen tilsa at det ville være hensiktsmessig å innføre en form for sikring av valutaeffektene. I den videre analysen ønsket jeg å komme fram til hva som ville være den optimale strategien for Gjensidige å håndtere translasjonsrisikoen på. Metodene jeg har analysert er sikring via valutaderivater, både med og uten sikringsbokføring, samt to forskjellige metoder for sikring gjennom å ta valutaposisjoner. Basert på analysen konkluderte jeg med at den beste metoden for håndtering av translasjonsrisiko i Gjensidige er å ta valutaposisjoner i datterselskap og filialer. Dette er også selskapets strategi i dag. Et interessant funn var at den tidligere strategien, valutaderivater med sikringsbokføring, faktisk slo dårligst ut på hovedmålet om stabil overskuddskapital. nhhmas

Denne utredningen vurderer om amerikanske, norske og svenske indeksfond oppnår markedsavkastning fratrukket forvaltningskostnader. Videre undersøkes det i hvilken grad indeksspesifikke og fondsspesifikke faktorer påvirker indeksfondenes replikeringsevne av en gitt referanseindeks. Utredningen studerer 52 indeksfond fordelt på USA, Norge og Sverige i perioden 2010-2014. Vi benytter fem prestasjonsmål for å evaluere replikeringsevne; relativ volatilitet, absolutt differanseavkastning, differanseavkastning, alfa og beta. De tre første fokuserer på spredningen av indeksfondenes avkastning rundt referanseindeksens avkastning. De to andre er risikojusterte mål som dermed vil være en indikator for hvor passivt forvaltet indeksfondene faktisk er. Vi tester effekten av tre indeksspesifikke faktorer; volatilitet i referanseindeksen, utbytteavkastning og rebalanseringstidspunkt. Videre testes også effekten av fem fondsspesifikke faktorer; forvaltningshonorar, omløpshastighet, kapitalflyt, kontantandel og totalkapital. Det konkluderes med at amerikanske og norske indeksfond oppnår markedsavkastning fratrukket forvaltningskostnader. På den andre siden oppnår svenske indeksfond positiv differanseavkastning etter forvaltningskostnader. Et hovedfunn er at svenske indeksfond leverer meravkastning som er signifikant større enn forventningsverdien på null, samt betydelig lavere betaverdi enn forventet. Dette gir en klar antydning til at de svenske indeksfondene benytter seg av indeksnær forvaltning (enhanced indexing). Det konkluderes med at samtlige av faktorene, i større eller mindre grad, innvirker på replikeringsevnen til indeksfondene. Et viktig funn er at replikeringsevnen til indeksfondene i samtlige land svekkes ved rebalansering av referanseindeksen, samt at utbytteavkastning har negativ effekt på replikeringsevnen til både amerikanske og norske indeksfond. Forvaltningshonorar fremstår som mest markant av de fondsspesifikke faktorene, da denne reduserer replikeringsevnen i alle markedene. Gjennom arbeidet med utredningen har vi blitt oppmerksomme på et avvik mellom avkastningsverdiene som oppgis i Morningstar Direct og årsrapportene for de svenske 2 indeksfondene. Det er uklart hvorvidt resultatene vil være påvirket av uoverensstemmelsen i datamaterialet. nhhmas

Formålet med utredningen er å illustrere hvordan Flyktninghjelpen kan bedre sin likviditetsstyring, samt forvaltning av kort- og langsiktig kapital. Flyktninghjelpen har svært volatile kontantstrømmer som gjør det utfordrende å kontinuerlig sikre tilstrekkelig likviditet. Det at kontantstrømmene inn- og utbetales ved om lag 25 kontor verden over kompliserer oppgaven ytterligere. Utredningen benytter estimerte verdier for høsten 2015 for å illustrere effekten av bedret likviditetsstyring. Utredningen analyserer videre potensiell utvikling i organisasjonens egenkapital. Flyktninghjelpen har per i dag intet godt system for likviditetsstyring. Utredningen presenterer derfor et likviditetsbudsjett tilpasset Flyktninghjelpens operasjonelle drift. Det avdekkes at over halvparten av organisasjonens likviditetsoverskudd holdes på bankkonti ved utekontorene hvor det genereres ubetydelige renteinntekter. Historisk har organisasjonens likviditet i stor grad vært tilfredsstillende, om enn svært variabel. Likviditeten ved hovedkontoret i Oslo har derimot vært utilstrekkelig i snitt hver tredje periode. Ved å innføre en optimal likviditetsbuffer ved utekontorene i likviditetsbudsjettet vil hovedkontoret bedre sin likviditet betraktelig. Det vil i stor grad forhindre salg av langsiktige investeringer for å dekke kortsiktige forpliktelser. Videre estimerer utredningen at en sentralisering av likviditetsoverskuddet vil føre til en seksdobling av renteinntektene fra forvaltningen av kortsiktig kapital i analysert periode. Utredningen finner at Flyktninghjelpen er svært konservativ i forvaltningen av langsiktige midler. Høyere risiko krever en langsiktig forvaltningshorisont, som kun er forsvarlig dersom likviditetsstyringen er tilfredsstillende da det bidrar til å forhindre at kortsiktige beslutninger forstyrrer en langsiktig forvaltningsstrategi. Dagens strategi forsøker å unngå finansiell risiko i så stor grad at organisasjonen er utsatt for inflasjonsrisiko grunnet den lave avkastningen på høykvalitets rentepapirer. Det utfordrer problemstillingen om å beskytte egenkapitalens realverdi, da den skal være organisasjonens ryggrad for å sikre bærekraft på lang sikt. Utredningen beviser at dagens kapitalforvaltning ikke er effektiv og at organisasjonen kan oppnå bedre risikojustert avkastning ved å inkludere mer risikable aktiva i sin portefølje. nhhmas

In this thesis, the focus is on expected seasoned equity offerings (SEOs) completed by firms listed on the Oslo Stock Exchange or the Oslo Axess in the period between January 2011 and August 2015. We test a prediction that firms expected to execute an SEO should experience a less profound stock price reaction on the announcement date, as the market should already have factored in these expectations. The scope of the analysis was to examine the stock price reaction for firms on both the expectation- and announcement date. The analysis was based on two selections, one where all SEOs were defined as expected, and another where all were defined as unexpected. Separating firms in this way made it possible to analyze the difference in stock price reaction for expected- and unexpected SEOs on announcement. The input necessary to make inferences about the stock price reactions was gained through an event study. Furthermore, we examined how various firm characteristics affected the abnormal return. The most interesting results obtained through our analysis was that firms expected to execute an SEO actually experienced a larger, not a smaller negative abnormal return on the announcement date in comparison with firms that unexpectedly executed an SEO. The explanation for our surprising result may be that the majority of firms in the group of “expected SEOs” were firms with liquidity constraints. Additionally, the same firms experienced a large negative abnormal return on the expectation date. From our cross-sectional analysis, we observed that large capitalized firms where the market expected the SEO experienced a less negative announcement effect compared to firms with unexpected SEOs. Furthermore, firms connected to a crisis issue experienced a higher negative abnormal return on both event dates relative to those connected to growth. This result was equivalent for both expected- and unexpected SEOs. nhhmas

This thesis provides updated statistics on all share repurchase announcements and all open market share repurchase executions for firms on the main list of the Oslo Stock Exchange (OSE) in the period from 1998 to 2013. Further, it explores which motives firms have for announcing and executing share repurchases. The transparent environment for share repurchases in Norway is reflected in our detailed dataset1. We find that an increasing amount of firms on the main list of the OSE announce share repurchases over the period, without it necessarily resulting in more firms executing open market share repurchases. Further, we do not believe this is caused by our dataset only containing open market share repurchase executions, since the other types of share repurchase executions are very rarely employed in Norway2. Using logit regressions, we test whether (i) the optimal capital structure hypothesis, (ii) the excess cash hypothesis, (iii) the payout preference hypotheses3, or (iv) the undervaluation signalling hypothesis explain why firms announce and execute share repurchases. We find evidence that an optimal capital structure motivate both share repurchase announcements and executions, although this could be related to profitable firms with low leverage actively repurchasing shares. In addition, the significance of the result is very sensitive to sample size for announcements, suggesting that there might not be any strong motives for announcing a share repurchase. Further, our results find no relation between dividends and share repurchases for either share repurchase announcements or executions, indicating support for the dividend complement hypothesis. nhhmas

In this master thesis, we examine if Norwegian multi asset-class mutual funds (kombinasjonsfond) have the ability to time the market. Market timing skill is the ability to make successful bets on the future returns of an asset class. Norwegian multi asset-class funds have not been the subject for much research, and it is not clear if the market timing activities really adds value to the product. The market timing of multi asset-class mutual funds is particularly interesting, since they can invest in, and therefore time, multiple asset classes. Our extensive dataset consists of monthly holdings and returns data for 22 funds over 8 years. We use four returns based models; we extend a Treynor & Mazuy model and a Henriksson & Merton model in order to search for timing ability in multiple asset classes. In addition, we incorporate more risk-factors into these models. Then, we use a method developed by Clare et al. that measure the relationship between changes in portfolio holdings in one asset class and subsequent asset class returns. In addition, we present a case study of timing performance during the financial crisis. We interview multi asset-class fund managers to shed light on industry practice. Our results using the Treynor & Mazuy and Henriksson & Merton models show that a few funds seem to have market timing skill. Some of these few funds also seem to have market timing ability according to the holding based methods. The case study shows how funds on average increased their holdings of Norwegian equity at attractive levels after the financial crisis. We find that the portion of funds with timing skill in our study is higher than in most previous research from other markets. However, the most important finding is that regardless of method, the majority of funds in the sample do not have the ability to time the market. nhhmas