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Facing liquidity trap problems, a number of industrialised countries, including the United States and the United Kingdom, have since 2008 implemented Quantitative Easing (QE) measures in an attempt to improve financing conditions in their overall economy. Although Quantitative Easing policies primarily act upon long-term interest rates and asset prices, they also have secondary effects on exchange rates. In a "currency war" context, some countries might be tempted to use QE as a protectionist weapon in a bid to achieve exchange rate depreciation. After identifying which QE transmission channels affect exchange rates, the paper proposes an empirical analysis of stylized facts and econometric tests on the United States., Confrontés au problème de la trappe à liquidité, plusieurs pays industrialisés, dont les Etats- Unis, ont mis en oeuvre à partir de 2008 des mesures de Quantitative Easing (QE) afin d'améliorer les conditions de financement dans l'ensemble de l'économie. Bien qu'agissant principalement sur les taux d'intérêt à long terme et les prix des actifs, les politiques de détente quantitative ont également des effets secondaires sur le taux de change. Dans un contexte de " guerre des monnaies ", certains pays industrialisés pourraient alors être tentés d'utiliser le QE comme arme protectionniste afin d'obtenir une dépréciation du taux de change. Après avoir identifié les canaux de transmission du QE au taux de change, cet article propose une analyse empirique basée sur des faits stylisés ainsi que des tests économétriques portant sur les Etats-Unis.

International audience

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The paper scrutinizes the consequences of the adoption of a currency board arrangement (CBA) by some emerging economies during the 1990s. Considering the justifications o f this choice and the different setting-up contexts, it focuses on the implications of a CBA on the financial system and the real economy. A high degree of liquidity of the banking system is required in the absence of a lender-of-last-resort, and the automatic money supply process strictly disciplines the fiscal policy. Monetary stability is restored; but in most o f these economies where capital markets are underdeveloped, CBA's rules make the domestic credit supply dependent on the ability o f the economy to maintain over the time net flows o f the reserve currency, and so set up a precarious growth dynamics. When it is not so (Bulgaria), CBA brings about stagnation. When this is the case, the growth rate can be high but not regular in the medium term. Indeed CBA prevents the use of an exchange rate change and precludes the active u se of monetary policy (interest rates setting) to stabilize the domestic economy. So, the adjustment rests on the ability of the real sector and o f the labour market to absorb exogenous shocks. High unemployment persistence in Argentina and in Estonia shows that the process can be costly and painful. To limit these negative effects, some forms of lender-of-last-resort functions and discretionary power are sometimes established, but these new arrangements alter currency board principles and weaken the monetary credibility., La communication a pour objet Vévaluation des trajectoires suivies par les économies qui ont adopté récemment un régime de Currency Board. Après avoir identifié les motivations de ce choix et différencié les contextes de mise en application de cet arrangement monétaire institutionnel singulier, les implications de ce dernier sur le système financier et Véconomie réelle sont mises en lumière. Outre une contrainte de liquidité exacerbée qu'elle fait peser sur le système bancaire confronté à Vabsence de prêteur en dernier ressort, l'automaticité de rémission de monnaie centrale limite tout activisme budgétaire. Les règles du Currency Board rétablissent certes la stabilité monétaire ; mais dans un contexte où les marchés nationaux de capitaux restent peu développés, elles instaurent les bases d'une croissance fragile, en rendant la dynamique de financement de la production largement tributaire de la capacité de Véconomie nationale à dégager des entrées nettes de monnaie de réserve. Le cas bulgare montre que lorsque la condition n'est pasremplie le Currency Board tend à conduire à la stagnation. Dans le cas contraire, le taux de croissance p eu t être élevé et accélérer le processus « d'émergence » ou de « rattrapage », mais le régime de croissance révèle une instabilité chronique. L'ajustement par le taux de change étant rendu caduc par la relation de parité fixe, et l'action de l'autorité monétaire sur les taux d'intérêt étant exclue, les entreprises et le marché du travail doivent absorber les chocs exogènes dans leur totalité : la stabilité monétaire qu'impose le Currency Board nécessite la flexibilité de l'économie réelle. Les exemples argentin et estonien, qui mêlent à la fois croissance (instable) et chômageélevé, montrent que dans un environnement international marqué par l'instabilité, les coûts de cet ajustement peuvent devenir élevés. Pour limiter leurs effets, certains ont cherché développer des formes originales de prêt en dernier ressort et à réintroduire Une certaine dose de pouvoir discrétionnaire, quitte à dénaturer les règles de l'arrangement monétaire et à remettre en question l'effet-crédibilité qu'il est censé apporter.