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El impacto de la pandemia por la COVID-19 en el sistema financiero está todavía en su fase inicial. Se analizan las medidas adoptadas hasta ahora con la finalidad de controlar las posi-bles debilidades del mismo, que tienen un carácter mayormente macroeconómico. El análisis contem-pla una perspectiva evolutiva, tomando en consi-deración el marco legal configurado en la última década, así como las posibilidades de adoptar otras medidas de carácter complementario a las ya apli-cadas. Se considera también el aspecto microeco-nómico, en cuanto que las novedades regulatorias más relevantes en esto ámbito, pueden actuar como incentivos dinamizadores de otros sectores económicos al mismo tiempo que se mantienen las condiciones prudenciales que el actual sistema de supervisión financiera exige. The impact of the COVID-19 pan-demic on the financial system is still in its ini-tial phase. We analyze the measures adopted so far with the finality of controlling its possi-ble weaknesses, which are mainly macroecono-mic measures in nature. The analysis considers an evolutionary perspective, regarding the legal framework configured in the last decade, as well as the possibilities of adopting other measures with a complementary character to those alre-ady applied. The microeconomic aspect is also considered because the most relevant regulatory developments in this area could act as incentives for other economic sectors while maintaining the prudential conditions that the current financial supervision system requires.

[ES] El objetivo del artículo es evaluar, mediante el análisis envolvente de datos, la eficiencia en las emisiones de eurobonos a tipo fijo en el periodo 2004-2012, valorando el impacto de la crisis financiera en dicho mercado. Tras la elaboración de una base de datos compuesta por 1.999 eurobonos, los resultados muestran que en los años previos al inicio de la crisis el volumen de emisiones eficientes era mayor, estando las ineficientes muy próximas a la frontera. A partir del 2007 se aprecia un cambio drástico en las condiciones de este mercado, detectándose un alejamiento considerable y generalizado de la frontera de producción., [EN] The aim of this paper is to evaluate the efficiency, using data envelopment analysis, in eurobond issues fixed rate in the period 2004-2012, assessing the impact of the financial crisis in that market. Following the development of a database consisting of 1,999 Eurobonds, the results show that in the years before the crisis starts the efficient issues volume was bigger, being the inefficient ones very close to the border. From 2007, we can see a drastic change in the market conditions, detecting a departure substantial and widespread production frontier.

Tesis llevada a cabo para conseguir el grado de Doctor por la Universidad Autónoma de Barcelona.--2016-07-01, [ES] Esta tesis doctoral desarrolla tres temas relacionados con la política fiscal en el campo de la macroeconomía. El primer artículo evalúa las implicaciones cuantitativas de la política fiscal óptima en un modelo con evasión fiscal. El resultado de Chamley-Judd de que el impuesto al capital en el largo plazo es cero no se cumple debido a la presencia conjunta de las evasiones fiscales del impuesto del consumo y trabajo, no incluso si expandimos el modelo introduciendo la evasión del impuesto del capital en economía cerrada. En contraste a Coleman (2000), encontramos que subsidiar el trabajo no es óptimo. En la parte cuantitativa, demostramos que el planificador Ramsey recorta los impuestos del trabajo, capital y consumo; que el impuesto sobre el consumo es considerablemente inferior al impuesto del trabajo; y que menores impuestos al trabajo y consumo reducen sus respectivos niveles de evasión fiscal. Además, las ganancias de bienestar asociadas con este experimento de política son substanciales. En el segundo artículo introducimos la evasión del impuesto al consumo a previos modelos macroeconómicos sobre economía sumergida. El modelo presentado en este artículo es el primero que trata conjuntamente las evasiones del impuesto al trabajo y al consumo. Introduciendo un shock TFP que afecta de la misma forma a los sectores declarado y no declarado, somos capaces de producir una evolución contracíclica de la evasión fiscal y mejoramos la bondad del modelo con respecto a los datos. También, exploramos las consecuencias de nuestro modelo para el sistema impositivo; concretamente, demostramos que puede ser inviable trasladar la carga fiscal de la imposición directa a la indirecta. Las curvas de Laffer son más planas que en el modelo sin evasión fiscal. Los límites impuestos por la evasión son más estrictos para el impuesto al consumo, para el cual la pendiente negativa de la curva de Laffer empieza aproximadamente en un tipo del 10%. Finalmente, el último artículo pretende estudiar cuáles habrían sido los efectos totales y heterogéneos de implementar los llamados Eurobonos en la crisis Europea de la deuda soberana (2009-12). Concretamente, nos centramos en la propuesta de Delpla y von Weizsäcker (2010). La Euro área es dividida en cuatro grupos de acuerdo a sus niveles de deuda pública y sus respectivos retornos de los bonos durante la crisis de la deuda soberana, y para cada grupo se desarrolla un modelo de economía pequeña y abierta sin (modelo de referencia) y con Eurobonos. Además, consideramos tres escenarios para los retornos de los Eurobonos: bajo, medio y alto. Los GIIPS (grupos I y II) son capaces de reducir el efecto desplazamiento sobre la inversión productiva, los impuestos y la deuda así como incrementar el PIB y el bienestar en todos los escenarios. El resto de países (grupos III y IV) pierden en términos de PIB, bienestar y deuda para los retornos medio y alto. En los bajos, todos los grupos están mejor. Por lo tanto, el mensaje clave es que los Eurobonos podrían ser una buena política para abordar periodos de primas de riesgo crecientes, pero su grado de éxito depende del nivel de compromiso., [EN] This doctoral thesis develops three topics on fiscal policy in the field of macroeconomics. The first paper assesses the quantitative implications of optimal fiscal policy in a model with tax evasion. The Chamley-Judd result of a zero capital tax in the long run does not hold due to the presence of both labor income and consumption tax evasions, not even if we expand the model by introducing capital tax evasion in closed economy. In contrast to Coleman (2000), we find that subsidizing labor is not optimal. In the quantitative part, we show that the Ramsey planner cuts consumption, labor, and capital taxes; that the optimal tax rate on consumption is considerably lower than the optimal tax rate on labor income; and that lower taxes on labor and consumption reduce their respective levels of tax evasion. In addition, the welfare gains associated with this policy experiment are substantial. The second paper extends previous macroeconomic frameworks on shadow economy with consumption tax evasion. The model presented here is the first one to jointly tackle both labor income and consumption tax evasions. By introducing a TFP shock that affects equally both the declared and undeclared sectors, we are able to produce a countercyclical evolution of tax evasion and improve the fit of the model to the data. We also explore the consequences for taxation of our framework; specifically, we show that it may be unfeasible to implement tax shifts implying significant reductions of income tax in favor of higher excises on consumption. Laffer curves are flatter than in the model without tax evasion. The limits imposed by tax evasion are stricter for consumption tax, for which the slippery slope of the Laffer curve starts roughly at a mere rate of 10%. Finally, the last paper aims to study what would have been the overall and heterogeneous effects of implementing the so-called Eurobonds in the European sovereign debt crisis (2009-12). Specifically, we focus on the proposal by Delpla and von Weizsäcker (2010). The Euro area is divided in four groups according to their initial government debts and their respective bond yields during the sovereign debt crisis, and a small open economy model is set up for each one without (baseline model) and with Eurobonds. In addition, we consider three scenarios for Eurobond yields: low, medium, and high. GIIPS (groups I and II) are able to reduce the crowding-out effect on productive investment, taxes, and debt as well as increase GDP and welfare in all scenarios. The rest of countries (groups III and IV) lose in terms of GDP, welfare, and debt in the medium and high yields. In the low, all groups are better off. Therefore, the key message is that Eurobonds could be a good policy to address times of soaring sovereign spreads, but their degree of success depends on the level of commitment.

La crisis actual ha afectado a todos los sectores incluyendo a las grandes empresas de la mayoría de países, por ello la importancia que tiene analizar el impacto que ha tenido ésta en cualquiera de las variables esenciales que afectan a las empresas, incluyendo la carga financiera y por ende, el spread o diferencial entre el tipo de interés fijado y el que se otorga a los activos financieros de mayor solvencia y garantía, normalmente, los bonos norteamericanos (Treasury Bills) y los alemanes (German benchmark). La presente Tesis pretende analizar, mediante el Análisis Envolvente de Datos, la eficiencia en las emisiones de eurobonos a tipo fijo en el periodo 2004-2012, valorando el impacto de la crisis financiera en dicho mercado. La Tesis se centra en la línea de investigación sobre el concepto de eficiencia en precios y su capacidad de absorber toda la información en los precios de forma instantánea. (Fama, 1970; Duarte y Mascareñas, 2013). La investigación gira en torno a la variable spread como output fundamental en los mercados financieros, un coste que los emisores de bonos deben intentar minimizar y que los equipos de colocación de las entidades de banca de inversión lo consideran un objetivo fundamental. Esta línea de investigación aplica la definición de eficiencia dentro de un contexto de una función input-output, estableciendo un nivel de inputs financieros y macroeconómicos y estudiando el spread obtenido en la emisión. A partir de dicho concepto de eficiencia, se determinaran que emisiones son eficientes como resultado de una minimización del spread dadas unas variables financieras concretas. A su vez, se ha estudiado, partiendo de trabajos que analizan los problemas de predicción financiera (Altman et at., 1994; Back et al., 1996; Puertas y Martí, 2013), la búsqueda de un modelo que obtenga una regla común que facilite la clasificación de nuevas observaciones a medida que se vayan presentando, utilizando una serie de ratios y características financieras de un conjunto de observaciones. En concreto, los trabajos de Bonilla et al. (2005 y 2006) utilizan modelos no paramétricos en la estimación del spread de una muestra de eurobonos a tipo fijo negociados durante el periodo 1995-1999, concluyendo la alta precisión de estas técnicas. Siguiendo esta línea de investigación, en esta Tesis se pretende realizar un análisis comparativo de diversos modelos de predicción con objeto de determinar cuál de ellos es capaz de estimar el spread minimizando el error cometido. Las técnicas no paramétricas utilizadas han sido la Regresión Localmente Ponderada (RLP) y los Arboles de Regresión (CART) y como paramétricos la estimación por Mínimos Cuadrados Ordinarios (MCO). Tras la elaboración de una base de datos compuesta por 12.490 eurobonos, los resultados muestran que en los años previos al inicio de la crisis el volumen de emisiones eficientes ha sido mayor, encontrándose las ineficientes muy próximas a la frontera. A partir de 2008 se aprecia un cambio drástico en las condiciones de este mercado, detectándose un alejamiento considerable y generalizado de la frontera de producción. El propio estudio del mercado de eurobonos ha permitido esclarecer el papel que han jugado las agencias de rating en la situación de riesgo que ha supuesto la crisis financiera y económica, teniendo su colofón en la primera demanda realizada por el Departamento de Justicia de EEUU a Standard & Poor’s, curiosamente una demanda que cubre el periodo desde septiembre de 2004 hasta octubre de 2007, coincidiendo con la fuerte apreciación del mercado inmobiliario en EEUU mostrando un claro conflicto de interés en su actuación. A todo ello hay que añadir la posición cada vez más relevante de los países asiáticos, materializado en incrementos significativos de eurobonos emitidos en yuanes, manifestándose las entidades chinas, a la cabeza del relevo de europeas y estadounidenses. Excepcionalmente, se han encontrado en el sector financiero emisiones pertenecientes a China, que consiguen situarse en la misma frontera eficiente que los de países desarrollados, consiguiendo tasas de crecimiento por encima de la media aunque pequeños en nominales, siendo un sector que cuenta con el apoyo y control total del Estado chino. Los resultados obtenidos muestran una ruptura en el mercado de eurobonos a raíz de la crisis financiera con un descenso generalizado en el nivel de eficiencia en todos los sectores, con una financiación más irregular y subidas en las primas de riesgo, excepto en el de los servicios financieros, con menores emisiones realizadas pero más eficientes. En prácticamente ninguno de los sectores analizados para ambos períodos se cumple la teoría económica que sustenta los mercados de capitales en términos de relación de eficiencia, spread, volumen de las emisiones, divisas y calificación crediticia. Por otro lado se produce una disminución acentuada de las emisiones situadas en paraísos fiscales. Además, se refleja con mayor profundidad la enorme crisis económica originada en EEUU, desapareciendo las emisiones estadounidenses y europeas del mercado de eurobonos, países centrados en reequilibrar los desequilibrios económicos y los déficits públicos y siendo sustituidas por los emergentes, el norte de Europa, Australia y Hong Kong. Los modelos de predicción concluyen un mejor comportamiento en 2009-2012, con un número menor de emisores (casi un 80% menos) pero más precisas y con menor coste. El sector energía es el más predecible por la propia estructura de la industria obteniéndose un mayor nivel de eficiencia. Con esta Tesis no se ha creado un nuevo paradigma pero si se ha estudiado un mercado financiero, el de eurobonos, para el periodo antes y durante la crisis, sin precedente en la investigación en las finanzas, con un análisis de eficiencia y un modelo de predicción que muestra unos resultados alejados del marco teórico económico pero que ayude a avanzar a las grandes empresas en su toma de decisiones en la búsqueda de la minimización de su carga financiera., Guaita Martínez, JM. (2014). IMPACTO DE LOS CICLOS ECONÓMICOS EN EL MERCADO DE EUROBONOS [Tesis doctoral no publicada]. Universitat Politècnica de València. doi:10.4995/Thesis/10251/48486., TESIS

[ES] La crisis financiera ha supuesto importantes cambios en la situación financiera internacional. Concretamente, en el mercado de eurobonos, las consecuencias han sido determinantes sobre el comportamiento de los inversores y emisores. En este contexto de recesión, el artículo tiene como objetivo analizar su impacto sobre el mercado de eurobonos, tratando de esclarecer el papel que han desempeñado las agencias de rating en todo este entramado de riesgo. Además, se añade la posición cada vez más relevante de los países asiáticos, materializada en incrementos significativos de eurobonos emitidos en yuanes. Las entidades chinas, a la cabeza del relevo, están comenzando a reemplazar a las europeas y las estadounidenses., [EN] The financial crisis has led to significant changes in the international financial situation. Specifically, in the Eurobond market were decisive consequences on the behavior of investors and issuers. In this recessionary environment, the paper aims to analyze its impact on the Eurobond market, trying to clarify the role played by rating agencies in this web of risk. Also, add the increasingly important position of Asian countries, materialized in significant increases Eurobonds issued in yuan. Chinese entities, at the head of the relay, are beginning to replace European and American.

Este trabajo se ha llevado a cabo dentro del marco general del Grupo de Investigación Consolidado “Derechos Fundamentales y Unión Europea”, GIC07/86-IT-448-07, dirigido por el profesor Gurutz Jáuregui Bereciartu. En el artículo se repasan los episodios más críticos vividos en los mercados de la zona euro durante la crisis de la deuda pública, desatada tras la suspensión de pagos de Dubai; y se muestran las razones principales del fracaso de los intentos sucesivos de las autoridades europeas para restablecer la confi anza en la solidez de las finanzas públicas de Grecia e Irlanda. Las dudas sobre la solvencia de estos dos países, la inexistencia de un mecanismo de estructuración ordenada de deudas públicas en la Unión Monetaria Europea y el riesgo de contagio a otros miembros de la misma empezando por Portugal y España) ha forzado el giro de las autoridades europeas hacia una reforma institucional profunda, todavía en curso, de la UME. KUTXA; Vicerrectorado de Campus de Gipuzkoa de la UPV/EHU